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蚂蚁金服背后股权架构的故事

蚂蚁金服背后股权架构的故事

蚂蚁金服背后股权架构的故事

原创 李利威 张莅 兮鼎股权咨询 昨天

“马云控制云铂公司→云铂公司控制君瀚、君澳→君瀚、君澳控制蚂蚁金服,马云轻轻松松用1070万元资金,就撬动起一个万亿市值的金融帝国。

马云为什么要设立这么多合伙企业,还要合伙企业嵌套合伙企业?答案是,方便进入和退出。股权一经工商登记便具有公示效力,但经营并非一成不变,在漫长的上市等待期,不排除有新的合伙人进入和老的合伙人退出。新人的入股价格和持股条件可能与老人不同,退出机制也可能有差异。但不管新人、老人持股,均需通过合伙协议约定进退规则。如果把所有的合伙人放在一个合伙企业的池子里,势必增加合伙协议的复杂程度和难度系数,很容易发生法律纠纷。所以,将股东分类装入不同的合伙企业,不仅方便管理,还便于约定退出机制。”                                                  

文 :李利威  / 兮鼎股权咨询创始合伙人

 《一本书看透股权架构》作者

     张莅  / 兮鼎股权咨询创始合伙人

01

蚂蚁金服启动上市

2020年7月20日,蚂蚁金融服务集团(以下称“蚂蚁金服”)首次对外宣布,启动科创板和港交所主板同步发行上市的计划,以进一步支持服务业务数字化升级做大内需。据市场分析,蚂蚁金服本次上市,估值至少2000亿美元,约合1.4万亿人民币。

7月21日,蚂蚁金服概念股开盘大涨,京能置业、新开普、张江高科、润和软件、君正集团、湘邮科技、海泰发展、华数传媒等纷纷涨停。截至收盘,蚂蚁金服概念股,共有18家股票涨停,上涨家数为40家。

02

马云如何掌控蚂蚁金服

蚂蚁金服起步于2004年成立的支付宝。2013年3月,支付宝的母公司宣布将以其为主体筹建小微金融服务集团。2014年10月,蚂蚁金服成立,全称为“浙江蚂蚁小微金融服务集团股份有限公司”。蚂蚁金服的家族成员包括支付宝、余额宝、蚂蚁花呗、蚂蚁借呗、蚂蚁森林、网商银行、芝麻信用,简单来说,一切跟钱相关的,花钱、赚钱、借钱、省钱都与蚂蚁金服相关。

胡润研究院发布《世茂前海中心·2018第二季度胡润大中华区独角兽指数》,榜单结合资本市场独角兽定义筛选出有外部融资且估值超10亿美元的优秀企业,蚂蚁金服排名第一,估值已达万亿元!现在就让我们解剖一下蚂蚁金服的股权架构。

截至2018年年底,蚂蚁金服共有23名股东,这23名股东可以简单分为3类:阿里系高管持股平台、国字头资本、私募基金。第一类,阿里系高管持股平台,占比约76%,包括君瀚合伙和君澳合伙。第二类,国字头资本,占比约13%,包括社保基金、中建投、中国人寿等。第三类,私募股权基金,占股比约11%,包括郭广昌旗下的基金、马云和好友虞锋一起成立的云锋资本、胡祖六博士创立的春华资本等。马云的企业家朋友,如巨人集团史玉柱、华谊兄弟王中军、九阳集团王旭宁、鱼跃医疗吴光明等均通过云锋资本间接持有蚂蚁金服股权。

在蚂蚁金服的23名股东里,我们并没有看到马云的名字。于是我们继续在蚂蚁金服股东的股东里寻找,终于在蚂蚁金服股东“君瀚合伙”的股东里找到了马云的身影,他出资2 000万元,成为君瀚合伙的有限合伙人,出资比例为1.88%(见图1)。

图1 蚂蚁金服的股权架构(局部)

也就是说,马云通过“君瀚合伙”间接持股蚂蚁金服,算下来马云间接持有蚂蚁金服股权比例约0.79%。至此,我们依然看不透马云是如何掌控蚂蚁帝国的。继续追踪“君瀚合伙”的普通合伙人(GP)云铂公司的股东情况。“云铂公司”注册资本1010万元,唯一的股东便是马云。另外,蚂蚁金服另外一个股东“君澳合伙”的GP也是云铂公司。至此,真相大白。从图2便能看清马云的股权布局。

图2 蚂蚁金服的股权架构(局部)

马云的全资子公司云铂公司做GP,其他阿里系高管做LP。有限合伙架构可以实现钱权分离,GP出资很少,但可在合伙协议中约定享受全部话语权;LP虽然没有话语权,但未来可享受投资收益财产权。马云控制云铂公司→云铂公司控制君瀚、君澳→君瀚、君澳控制蚂蚁金服,马云轻轻松松用1070万元资金,就撬动起一个万亿市值的金融帝国。

不过,值得注意的是,马云并没有直接成为两家合伙企业的普通合伙人(GP),而是先注册成立了云铂公司,让云铂公司成为普通合伙人(GP)。如此折腾为哪般?原因可能有二:

第一,风险隔离。按《合伙企业法》的规定,普通合伙人要对合伙企业的债务承担无限连带责任。马云设置了云铂公司作为GP,如此,两个合伙企业的债务均由云铂公司承担无限连带责任,好似一道防火墙,隔离了马云对君瀚合伙和君澳合伙的连带责任。

第二,调整灵活。如果马云作为有限合伙企业的GP,则不能再作为有限合伙企业的LP。但通过云铂公司做GP,马云既可以行使GP的权力,又可以再做合伙企业的LP。除此之外,如果未来更换GP,也不必修改君瀚合伙和君澳合伙的合伙协议,仅在云铂公司层面更换股东即可。

为什么马云要设立两个合伙企业君瀚和君澳呢?如果对蚂蚁金服股权结构继续追踪就会发现,云铂公司做GP的合伙企业可不止君瀚和君澳两个,还有君洁合伙、君济合伙(见图3)。

图3 蚂蚁金服的股权架构(局部)

马云为什么要设立这么多合伙企业,还要合伙企业嵌套合伙企业?答案是,方便进入和退出。股权一经工商登记便具有公示效力,但经营并非一成不变,在漫长的上市等待期,不排除有新的合伙人进入和老的合伙人退出。新人的入股价格和持股条件可能与老人不同,退出机制也可能有差异。但不管新人、老人持股,均需通过合伙协议约定进退规则。如果把所有的合伙人放在一个合伙企业的池子里,势必增加合伙协议的复杂程度和难度系数,很容易发生法律纠纷。所以,将股东分类装入不同的合伙企业,不仅方便管理,还便于约定退出机制。

03

有限合伙架构的妙用

2007年6月1日,是中国商法史上具有里程碑意义的一天,因为修改后的合伙企业法开始实施,从此中国诞生了一种新的组织体——有限合伙企业。

 

有限合伙是与普通合伙企业的不同之处在于,除了“普通合伙人”之外,合伙人中还包括“有限合伙人”。有限合伙制度源于英美法系,“普通合伙人”的英译为General Partner,简称 “GP”。“有限合伙人”的英译为Limited Partner,简称“LP”。在合伙企业中,普通合伙人(GP)对合伙企业之债承担无限连带责任,而有限合伙人(LP)则对合伙企业之债承担有限责任。

典型的有限合伙企业架构(见图4)

在这种架构模型中,股东并不直接持股核心公司股权,而是通过有限合伙间接持股核心公司。(见图5)

图5  有限合伙架构

该架构的搭建过程为:

(1) 创始人设立一人有限公司。

(2) 一人有限公司作为普通合伙人(GP),高管等作为有限合伙人(LP),共同设立有限合伙企业。

(3)有限合伙企业持股核心公司。

股权里包含两种权利,财产权(钱)和话语权(权)。钱与权可以合二为一,也可以分而治之。对企业家而言,拥有股权中的话语权往往重要于股权中的财产权。有限合伙企业恰好可以实现企业家心中的“钱权分离”理想。《合伙企业法》与《公司法》相比较,赋予了合伙人设计机制极大的灵活性,无论是利益分配机制还是合伙人的权力分配机制,都可以在合伙协议中自由约定。合伙企业中的有限合伙企业,更是依据合伙人对外承担责任的类型,分成普通合伙人和有限合伙人。普通合伙人可为创始人大股东,承担合伙企业的无限连带责任,享有合伙企业决议的全部表决权,但不分配财产权,即只要“权”不要“钱”;有限合伙人为高管员工,不享有合伙企业的表决权,但未来可以享受合伙企业对外投资的财产收益权,即只要“钱”不要“权”,这样的治理结构为在乎“权”者与在意“钱”者之间的合作提供了浑然天成的平台。

阿里巴巴在纽交所上市后,马云仅持有7.8%的股份。但是这7.8%的股份既没阻挡住马云牢牢控制阿里巴巴,也没阻挡住马云成为中国首富。在蚂蚁金服集团,马云更是将有限合伙架构“分股不分权”的妙招用到了极致。

以上文字根据作者李利威著《一本书看透股权架构》第2章第1节及第4章第1节、第2节部分内容整理,详见该书第23-29页、第112-116页,机械工业出版社,2019年5月第1版。

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Harvey Yan

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